投资逻辑流行加速产业链，主导竞争格局改善趋势明确。疫情下，货源清仓。据估计，如果隔夜需求恢复到19年的水平，供应的收缩将使行业的OCC比19年增加3个百分点。此外，消费者对安全性的要求和投资者的抗风险意识都将上升，这将加速行业的连锁率。在未来的复苏过程中，龙头受益更大。中长期看行业正向规模效应，轻资产+中高端+连锁+数字化将共同推动头部竞争格局的完善。国内连锁酒店占据市场第一，中高端品牌优势明显，店铺扩张规划清晰，执行力强。20年间，公司营收113.4亿元/+14.6%，开业酒店10613家，客房总数101.9万间。根据英蝶咨询的数据，国内连锁酒店的市场份额约为20%。旗下拥有30+品牌，不断优化产品力。高端国产品牌前三名中，占据两席，同店增速领先，其中维也纳升级尤为成功。门店扩张的思路很清晰。目前加盟比例和中高端比例是前三名中最高的。21年净开店1207家，比BTG和朱华高223345家，连续5年超额完成开店计划。21年后，中国共有5，662家管道商店，比BTG和朱华高出2，000多家。预计24年净门店1300/1500/1600。中国区域一体化积极，重点是降本增效，实现了从跑马圈地到内涵式发展的跨越。20年成立锦江中国，打破内部体制壁垒，精简冗员，中后台“一中心三平台”系统支撑品牌发展；2002年，CFO被提升为CEO，体现了对降本增效的重视。2010年管理费率较19年下降6.5pct，国内酒店业务净利率为4.2%/+4.8pct，未来成本控制有望进一步提升。2011年3月定向增发1.1亿股，募集资金净额49.8亿元，主要用于酒店装修和还贷。投资建议1H22由于国内疫情反复，行业整体承压，而欧洲恢复良好，出行强度明显好于前两年。预计22E海外收入增长68.2%，占比29.9%，是今年业绩的主要支撑。预计在国内疫情好转、防控更加精准的情况下，2H22需求将逐步恢复，23~24E国内外将明显修复。作为领导，公司会受益更多。此外，随着轻资本化和管理优化，公司受行业周期影响或进一步弱化，盈利稳定性明显提升。预计公司22~24E EPS为0.52/1.57/2.38元，19~24E CAGR 15.8%为15.8%。给予公司22E PE 38x，对应目标价59.71元，首次给予“买入”评级。提示全球疫情反复，开店速度不及预期，改革进度不及预期，汇率波动较大。

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