21年收益/归母净利润同比+86.9%/-41.2%，维持“增持”评级。4月25日，公司发布年报:21年收益/归母净利润为33.6/1.2亿元，同比+86.9%/-41.2%。2010年归母净利润低于我们的预期，主要是聚酯切片业务亏损增加和轨道交通项目建设放缓所致。考虑到受疫情影响轨道交通项目建设将继续放缓，我们预计22-24年归母净利润为4.08/4.78/5.46亿元(前值为5.21/6.25/- 1亿元)，22年橡胶带/装配式轨道交通业务净利润为100/3.08亿元。对比公司22年Wind一致预期均值11xPE/0.6xPEG和22-24年净利润40% CAGR(公司CAGR 64%)，给予11xPE/0.7xPEG目标价24.90元(前值35.22元)，维持“增持”评级。21年毛利率较上年同期明显下降，聚酯纤维收入大幅增长。21年公司橡胶V带/输送带销量15446万米/3746万平方米，同比增长+10.2%/+15.9%。营收分别为350/10.4亿元，同比增长+10.0%/14.9%；两者20年平均售价同比-0.1%/-0.9%；单位毛利同比-37.5%/-21.3%。20年公司橡胶/轨道交通/聚酯纤维收入13.9/5.8/12.3亿元，同比增长+13.6%/+4.0%/+31，080%。聚酯纤维收入的增加是由于项目的投产。近20年新签铁路/城轨项目合同额47/1.1亿，同比+53%/-62%。2010年整体毛利率为14.8%，同比-17.0%。下降原因是聚酯纤维亏损，收入大幅增长。其中橡胶/轨道交通/聚酯纤维的毛利率为19.0%/41.3%/-4.7%，同比为-6.5/-4.3/+17.2pct。21年费用率下降，经营性现金流改善。21年期间费用率9.0%，-3.4pct同比，规模效应所致。销售/管理/RD/财务的费用率同比为1.9%/3.3%/1.2%/2.6%，-1.3/-0.1/+0.8厘。归母/扣非归母一年期净利率为3.7%/3.4%，同比-8.0/-7.9厘。2010年末有息负债率/资产负债率分别为33%/47%，同比+6/+6pct，短期贷款大幅增加所致。21年经营现金流净额1.6亿元，同比增长+19.7%，21Q4经营现金流净额2.8亿元，同比增长+216%。年报显示，BDO与可降解塑料一体化项目一期计划建设30万吨/年1，4丁二醇、10万吨/年可降解塑料PBAT、6万吨/年高端聚醚材料PTMEG、60万吨/年甲醛装置和36万吨/年乙炔原料联合装置，总体预算43亿。该项目的第一阶段于2000年完成。风险:BDO项目建设不如预期；轨道交通业务拓展受阻；原材料价格大幅上涨。

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