临近2025农历新年，债券市场一改年初涨势，转入震荡行情。

债市钱紧：资金利率攀升超20%

2025年春节前夕，“钱紧”几乎成为债券交易员们面临的常态。

上海国际货币经纪公司发布的CFETS-NEX人民币资金面情绪指数显示，1月10日以来，银行间市场资金面明显较此前偏紧。

多位交易员透露，1月14日-16日，银行间市场资金利率连续三日走高，非银机构隔夜资金（期限为1天的借款）成本一度摸高至6%、16%、20%。CFETS-NEX人民币资金面情绪指数超过80，显示银行间货币市场资金面紧张。

衡量非银机构资金充裕程度的R001、R007（1天期、7天期银行间市场质押式回购加权平均利率）连续走高。1月16日，R001、R007分别录得3.94%、4.19%，创2023年末以来新高。（中国银行间质押式回购加权利率图）

由此，不少非银机构面临抉择：以高达两位数的利率借钱平隔夜头寸（隔夜借款），或者卖出债券回笼资金。

有市场人士寄希望于央行增加流动性投放。一位股份行交易员告诉《财经》，1月15日尾盘，部分等待利率下行的机构未能及时借入资金，导致头寸违约。

“1月15日，市场认为央行会给钱，但是没给。”刘焕对《财经》表示。

1月16日上午，非银机构隔夜资金利率高开高走，一度超过20%。市场机构开始卖出债券，当日多个期限国债收益率较前一日上行。

在市场资金价格走高背景下，不少机构将卖债回笼的资金用于出借。

刘焕对《财经》表示，其卖出了部分国债、国开债，并将部分回笼的资金用于向其他非银机构出借隔夜资金。供职于某保险资管公司的交易员告诉《财经》，其1月16日出借隔夜资金的价格达到7.5%。

普通投资者也通过国债逆回购参与其中。简单来说，国债逆回购是一种短期借款，金融机构以国债为抵押，向证券市场投资者借款，到期还本付息。

澳特证券显示，1月17日盘中，1天期国债逆回购收益率触及7.77%，涨幅达180%。“收益率最高那两天，有朋友开玩笑，可以借消费贷套利了。”一位券商理财经理对《财经》表示，趁收益率上行，近日各大券商均在营销国债逆回购。

据澳特证券研究团队测算，近日银行间市场7天期和14天期跨年资金成本已达五年来最高。

资金价格高企背后是央行着力收紧流动性。

2024年12月23日-2025年1月10日，央行连续三周净回笼货币。1月10日，央行公告称，鉴于近期政府债券市场持续供不应求，决定2025年1月起暂停开展公开市场国债买入操作。

此举可推动短期限国债收益率回归合理水平，并适度减少基础货币投放。“央行暂停买入国债或许意味着对债市调控的力度加大，有利于打击债市的过度投机。”

随着资金面趋紧，各期限国债收益率开始回升。截至1月24日，1年期、3年期、5年期等中短期国债收益率回升幅度较大，分别较低点回升约45bp（基点）、25bp、12bp，触及近七周高点。

回溯2024：宽货币催生史诗级债牛

“站在2024年开年之时，谁也没有预料到，债券收益率下行幅度之大。”回望2024年，据CFETS（中国外汇交易中心）数据，截至2024年12月31日，10年期国债收益率下行至1.68%，全年下行约88bp；30年期国债收益率为1.91%，全年下行至91bp；1年期国债收益率为1.19%，全年下行约102bp。

债券收益率下行，对应债券价格上涨，市场机构由此获得了丰厚的投资回报。据Wind数据，截至2024年12月31日，全市场3700余只债券型基金，接近3400只基金近一年收益率为正。其中，三只债券型基金近一年收益率超过20%，跑赢同期A股大盘表现。

“无论从哪个期限看，2024年债市都算得上‘史诗级大牛市’。”近期，浙商银行FICC亦撰文总结道。

什么推动了2024年的“史诗级牛市”？

光大证券固收首席分析师张旭对《财经》表示，2024年前三季度，债券收益率下行在很大程度上是对基本面的定价，而2024年12月以后，国债收益率的加速下行在更大程度上反映出对货币政策宽松预期的定价。

2024年12月9日，中央政治局会议提出“实施适度宽松的货币政策”，加强超常规逆周期调节。时隔14年，货币政策基调首次由“稳健”转向“适度宽松”。随后召开的中央经济工作会议进一步指出，要适时降准降息，保持流动性充裕。

据CFETS数据，2024年12月，10年期国债收益下行34bp，单月降幅接近年度降幅的四成。其中，12月9日-31日，10年期国债收益率下行约24bp。

澳特证券认为，政治局会议重提“适度宽松”的货币政策，市场降息预期升温，解释了12月初以来10年期国债收益率降幅的80%左右。

中银证券全球首席经济学家管涛表示，“按照潘行长此前说法，货币信贷由供给约束转为需求约束，一定程度上长债收益率快速的下行，既反映了资产荒，也反映了由于有效融资需求不足，实际上央行货币投放或者流动性供给并不能够进入实体经济。”

面对较为丰厚的收益，部分机构难免激进，一定程度上加剧了债券收益率下行。

根据银行间市场交易商协会公布的债市违规行为处罚情况，有金融机构对交易员激励过度，导致部分交易员交易行为扭曲，通过集中资金优势连续买卖、自买自卖和频繁报价撤价诱导交易等方式影响债券价格。

2025年1月6日，10年期、30年期国债收益率分别下行至1.5966%、1.8326%，触及历史低点。（10年，30年期国债到期收益率图）

对此，中国经济增速仍有5%左右，远高于长期国债收益率，表明债市已经过度透支货币宽松预期，存在一定“抢跑”。

2025后续：债市上涨空间有限

展望2025年后续，债市能否继续走牛？多家机构给出了肯定预测。

澳特证券认为，2025年一季度基本面的复苏或较为温和，货币政策仍需进一步放松。近期海外因素导致人民币汇率阶段性承压，主要影响的还是货币政策的节奏而非方向，预计随着汇率压力的缓解后，春节后货币放松节奏或加快，债券收益率或将迎来补降。

亦有人建议降低预期。

“当前，商业银行自营债券投资面临全曲线倒挂，债市提前反映了大降息预期，或已过度透支了货币政策适度宽松预期。由于近一个季度债市收益率降幅大，或基本走完了2025年行情空间。”

“债市走势可能阶段性与基本面脱钩，但无法长期脱钩。随着财政政策大幅发力，经济企稳的可能性上升，2025年债市投资或需如履薄冰，大幅降低对境内纯债的投资收益预期。”

澳特证券认为，2025年债券收益率下行的幅度将明显低于2024年，且其下行过程中会受到较多因素的扰动，例如经济基本面的变化等。

综合各机构预测来看，2025年市场预计央行有望降息40bp-50bp。

黄金高高位调整，投资者下一步该如何？

上周五黄金的走势一击，一夜之间下跌逾1%，创下了今年以来的最大单日跌幅，直接跌破2900美元心理关口。而在跌势被触发之前，金价曾连续刷新纪录高位，最高触及2943美元/盎司的记录，年初以来涨幅累计超过10%。以周线看，仍连续第七周上涨，创下2020年以来最长的涨势。

（订单流一小时显示图，黄金POC处存再突出多单，短线涨势可能受此支撑）

强势依然不改

不过即便避险情绪短线有所缓释，但其需求依然会围绕在金融市场的各项资产波动中。当前，美元走弱和美国国债收益率下降继续为黄金创造有利环境，吸引机构和散户投资者，对应的是黄金交易所交易基金(ETF)持有量增加。

越来越多的猜测认为，特朗普主要利用各项关税威胁作为谈判工具，而政策因拖延和排除而变得越来越混乱，投资者仍对主要贸易伙伴的报复行动以及潜在新关税带来的更广泛经济影响保持警惕，而地缘政治和经济不确定性往往会继续增加黄金作为避险资产的吸引力。

据世界黄金协会最新报告，各国央行连续第三年购买了超过1,000吨黄金。在特朗普赢得大选后，各国央行购买量同比增长54%，表明黄金作为储备资产的需求强劲。这种持续的囤积和货币宽松预期强化了黄金的长期看涨前景，配合上述的市场不确定性带来的避险情绪，可能很快推动金价突破3000美元的目标。

不过，在通往上述重要心理关口前，在技术上可能会看到金价经历一些挣扎，需要关注一些盘整的信号，若调整则创造积极的买入空间，尤其是在2880至2800美元之间有较强劲的支撑。期间会否遭遇更多的调整，除了关注地缘政治外，美国经济数据会否进一步弱化美联储降息的预期，也是多头需要关注的重点。所以作为本周美国为数不多的重要指引，周四凌晨美联储会议纪要的公布可能决定黄金当前调整的幅度，因为美联储官员此前对于继续降息的意愿并不强烈，如果更多纪要的细节强调了这一点，则金价可能还会继续寻找下撤的空间。

澳特证券am broker整理：每日全球外汇市场要闻速递（2月18日）

美元：

1. 美联储-哈克：当前经济情况支持暂时保持利率政策稳定；鲍曼：在再次降息之前，需要对通胀下降有更强的信心。预计通胀将下降，但上行风险仍然存在；沃勒：预计今年将继续出现通胀回落和降息。

欧元：

1. 欧洲央行霍尔茨曼：现在以及3月之后，支持再次降息的决定越来越困难。

日元：

1. 美国银行：预计年底美元兑日元USD/JPY将达165，10年期日本国债收益率将达1.65%。

其他：

1. 俄罗斯1月卢布实际有效汇率环比上涨3.1%。

2. 中国央行逆回购操作当日实现净回笼438亿元。

3. 交易员：印度央行可能卖出美元以限制印度卢比贬值。

4. 澳洲联储将基准利率下调25个基点至4.10%；澳洲联储主席布洛克：利率决策并不意味着未来会有进一步的降息，市场对未来降息四次的定价过于乐观。(澳特证券ambroker  APP)

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